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haobbb 2021-12-04 566 0

低基差运行下的国债期货

2021-11-24张继强,王菀婷

核心观点

今年二季度开始,近远月的基差就出现了一定的收敛,并逐步演绎至国债期货变为低基差运行状态。本次基差的低位运行逻辑与17年下半年、18年二季度不同(现券超跌所致),此次是期货超涨所致。今年4月机构欠配压力大,市场看空做多,交易盘更多的选择期债作为交易标的。随后7月降准落地,市场就一直处于谨慎的多头思维模式,配置盘择机入场,随着期债相对于10Y国开的交易性价比越来越高,交易盘更乐于用期债博弈。但多头思维不可能长期维持,基差一直低位运行也不符合理论定价。因此后续基差可能会恢复到正常区间,可能的恢复时间点是CTD发生切换时,或明年1月。

两周回顾

近期债市进入窄幅震荡状态,利率上下空间基本对等,市场博弈点仍在宏观政策。上周10月经济数据如期走弱、中美元首会晤小幅改善风险偏好,国常会新增2000亿专项贷款,但均未引发市场太大波动。直到上周五地产开发贷放松传闻,宽信用预期导致市场下跌。随后央行公布三季度货币政策执行报告,经济判断短期压力偏大,总闸门表述消失等提振市场情绪,周一债市再度反弹,债市依旧维持窄幅震荡的状态。

现券研判

短期内十年期国债2.8%和3.0%是下、上阻力位,而且在市场利率围绕着政策利率波动的大环境下,货币政策如果空间有限,债市整体也会呈现出窄幅波动的状态。经济下行与货币政策对债市仍有利,宽财政、宽信用预期是扰动因素,债市当前面临欠配压力,因此调整仍是机会。向上3.0%,赔率和胜率都将好转;向下2.8%,债市赔率将变差,以交易心态应对,只能期待房地产等导致经济超预期下行才能打开空间,但现在这仍是小概率事件。

衍生品方向策略

国债期货:多空双方分歧加剧。虽然市场窄幅震荡略显鸡肋,但在国开、国债、期债中,期债仍然是具有相对性价比的标的。尽管年末供给放量,但货币政策执行报告却又给了市场一定信心,宽信用、宽财政可能会带来扰动,因此在后续市场出现赔率改善的时期,我们认为偏激进的投资者可以少量参与逢低做多,但需关注建仓时的安全边际;一般的投资者更适合关注后续基差扩大和曲线变平的机会。IRS:资金面平稳,IRS无空间。近期央行加大逆回购力度,平抑资金面波动,短期流动性保持平稳。

国债期货与IRS交易策略

期现策略:暂无机会。基差策略:关注CTD切换及季节性走扩的机会。活跃CTD券未来将向200016.IB、210009.IB、210013.IB切换,基差将快速拉大。且从历史来看,03合约的基差具有一定的季节性走扩特征。跨期策略:移仓启动晚,策略把握难。跨品种策略:推荐做平曲线。我们不改收益率曲线偏平坦概率高的观点,基本面下行压力叠加资金端利率约束仍是推动曲线平坦化的主要原因。期差策略:暂不推荐。基差策略:推荐保持支付Shibor3M/FR007基差。养券回购:没有空间,暂不推荐。

风险提示:地产行业风险超预期;通胀超预期;美联储QE退出超预期。


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